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多晶硅料销量下滑、价格下行，归母净利润同比下滑。由于销量下滑和多晶硅料大幅降价，公司2023Q1 实现营收48.6 亿元，同比-40%，环比-22%；归母净利润29.1 亿元，同比-32%，环比-28%；扣非归母净利润29.1 亿元，同比-32%，环比-28%。2023Q1，公司多晶硅销量2.53 万吨，同比-35%；单位售价19.0 万元/吨，同比-8%；单位成本5.3 万元/吨，同比-29%，主要系因原材料工业硅粉降价所致；单位净利11.5 万元/吨，同比+4%。

2023Q2 加速去库存，2023 年底多晶硅产能有望达到30.5 万吨。公司预计2023 年全年产量19.3-19.8 万吨，其中2023Q2 产量4.4-4.6 万吨。公司将持续加大销售力度，计划在2023Q2 将发货量增加至5.9-6.1 万吨，2023Q2 末库存水平有望下降至5000 吨左右。产能方面，2023 年3 月，公司内蒙古一期10 万吨高纯多晶硅项目顺利投产，并于4 月15 日成功下线首炉产品；内蒙古包头二期10 万吨高纯多晶硅项目已于2022 年底启动，计划将于2023 年底建成投产。该项目实施达产后，公司合计年产能可实现30.5 万吨。

低能耗+产线自动化，成本优势显著。电耗方面，公司通过优化生产工艺，持续降低单位产量的电耗；电价方面，公司产能集中在新疆石河子、内蒙古包头等低电价地区，同时签署长期电价优惠协议，确保电价成本竞争力。

布局硅材料一体化产能。公司积极布局硅材料上游一体化产能，在包头市拟建30 万吨高纯工业硅项目、20 万吨有机硅项目，部分工业硅产能可配套公司在包头的20 万吨高纯多晶硅项目及2.1 万吨半导体多晶硅项目，成本有望通过硅粉自供进一步下降。竞争格局方面，从短期来看，硅料行业新进入者在2023 年投产较多，竞争格局将有所分散。长期来看，具备原材料及制造成本优势的头部企业有望获得合理的长期回报。

风险提示：新增产能投产不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。

投资建议：考虑多晶硅报价下行，审慎下调公司盈利预测，我们预计公司2023-2025 年归母净利润为65.0/36.3/63.4 亿元（原预测116.6/79.4/52.2亿元），增速-66%/-44%/+74%（原预测-39%/-32%/-34%），摊薄EPS 为3.04/1.70/2.97 元，对应2023-2025 年动态PE 为16/26/15 倍，维持“增持”评级。

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